■ 宏觀大勢

    在目前評級監(jiān)管制度和評級機(jī)構(gòu)的公正性、專業(yè)性建設(shè)還不為社會廣泛熟悉的情況下，投資者付費的評級模式，不妨作為發(fā)行地方政府債券的首選。

    據(jù)媒體報道，某地被批準(zhǔn)發(fā)行地方政府債券以后，預(yù)備于6月組建承銷團(tuán)。近日該地已經(jīng)就債券發(fā)行進(jìn)行了評級機(jī)構(gòu)招標(biāo)，共有9家評級公司競標(biāo)。

    債券成功發(fā)行的首要因素便是有可靠的評級，這樣投資者才能辨別債券的風(fēng)險和真實收益，從而理性的人才會去投資。因此，債券能否發(fā)行出去，發(fā)行價格的確定，與評級的高低有直接的關(guān)聯(lián)。所以，評級是決定債券發(fā)行方和投資方利益與風(fēng)險的直接的、首要的因素之一，是證券發(fā)行的重點工作。同時由于評級涉及公正性、專業(yè)性的問題，故也是證券發(fā)行的難點所在。

    中國地方政府債券自發(fā)還是首次嘗試，因此還沒有成熟的經(jīng)驗和教訓(xùn)可以借鑒與吸取。不過，國際上的證券評級歷史已經(jīng)有了100多年了，經(jīng)過了數(shù)次經(jīng)濟(jì)繁榮及其危機(jī)、衰退的周期，也經(jīng)過了多次如2008年那樣的信用危機(jī)的考驗，因此有足夠的經(jīng)驗教訓(xùn)供中國參考。

    從評級的歷史和現(xiàn)狀來看，評級分二種，一種是免費的，一種是收費的。而收費評級中，按照最后支付費用的主體來說，又分為證券發(fā)行方付費，或者是評級報告使用者付費。那么，實際上中國地方政府債發(fā)行，選擇評級模式大致有三種了。

    世界上第一份評級報告就是關(guān)于債券評級的，而且是免費的。中國地方政府債券發(fā)行，即使聘請收費評級公司進(jìn)行評級，可能國內(nèi)和海外的評級機(jī)構(gòu)，總有些機(jī)構(gòu)會對這些債券進(jìn)行自發(fā)的免費評級。但是，估計各地地方政府債券的發(fā)行方不會使用這些免費評級報告。不過，未來有興趣購買某些地方政府債券的投資人，是可以參考這些免費報告的。這些免費報告，肯定會對債券的價格波動有影響。

    從目前準(zhǔn)備發(fā)行地方政府債的情況來看，它們可能主要選擇發(fā)行方付費的方式。這種方式是目前國際上債券等發(fā)行的主流方式。這種收費方式可能相對比較高，或有利于評級結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定經(jīng)營，有助于評級機(jī)構(gòu)的專業(yè)性建設(shè)。不過，這種收費方式導(dǎo)致評級機(jī)構(gòu)與債券發(fā)行方利益聯(lián)系比較密切，所以，對于評級機(jī)構(gòu)的公正性道德要求很高，對于評級監(jiān)管的要求也比較高。

    在目前評級監(jiān)管制度和評級機(jī)構(gòu)的公正性、專業(yè)性建設(shè)還不為社會廣泛熟悉的情況下，投資者付費的評級模式，不妨作為發(fā)行地方政府債券的首選。這種評級模式，使得評級機(jī)構(gòu)與債券發(fā)行方的利益聯(lián)系被隔離，評級機(jī)構(gòu)的公正性得到保障，因此評級領(lǐng)域的首要問題就得到了解決。同時，不同的投資者可以聘請不同的評級機(jī)構(gòu)，競爭性的存在，也導(dǎo)致其強(qiáng)調(diào)公正和專業(yè)。再者，由于中國地方政府債券的主要購買者或是銀行、貨幣基金、機(jī)構(gòu)投資者等等，這使得適用投資者付費評級模式有了很好的基礎(chǔ)。

    由于中國發(fā)行地方政府債券的地方很多，同時發(fā)行規(guī)模遠(yuǎn)較一般的企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模大，因此，不同的評級模式都有自己的適用基礎(chǔ)。考慮到中國的債券發(fā)行并不發(fā)達(dá)，地方政府債券自發(fā)還是首次，評級監(jiān)管制度和評級體系建設(shè)的成熟度還不為社會廣為所知，所以投資者付費的評級模式大有用武之地。

    □陳東海（上海 學(xué)者）