專題：中央經濟工作會議在北京舉行
來源：招商證券策略研究
中央經濟工作會議12月10日至11日在北京舉行。會議整體延續政治局會議相對積極的表態。短期來看，過去10年間，會后7天大盤風格往往相對占優。行業表現上，從平均超額收益水平來看，近5年，社會服務、公用事業、煤炭、傳媒這五個行業會后7天平均超額水平相對更高。中長期來看，建議重點關注會議“推動投資止跌回穩”下，明年重大項目的安排。
核心觀點
? 中央經濟工作會議召開，建議關注四個增量信息：
一是經濟形勢研判中添加了“供強需弱”表述，意味著對當前需求側下滑的重視程度提高，后續針對需求側的政策有望密集出臺。
二是明年狹義赤字率有望維持4%。本次會議提到“保持必要的財政赤字、債務總規模和支出總量，加強財政科學管理”。相較于去年的“提高財政赤字率…加大財政支出強度…增加發行超長期特別國債…增加地方政府專項債券發行使用”有明確表明安排增量的表述不多。但通稿同時提到“重視解決地方財政困難”、“適當增加中央預算內投資規模”，后續中央財政發力仍有訴求，因此狹義赤字率有望維持4%。
三是貨幣政策提到“把促進經濟穩定增長、物價合理回升作為貨幣政策的重要考量”，明年在多項貨幣政策目標中，促進經濟發展、物價回升的優先級較高。
四是擴內需仍然置于明年重點任務篇幅之首。在具體舉措方面，擬主要通過三個方面提振消費。一是提高居民收入。會議提到“制定實施城鄉居民增收計劃”。二是以舊換新。會議提到。“優化‘兩新’政策實施”。但值得注意的是，相較于去年的“加力擴圍”，“優化”二字或意味著資金支持規模或難以進一步擴張。三是服務消費。會議提到“清理消費領域不合理限制措施，釋放服務消費潛力。”另外，本次會議也注意到了近幾個月投資數據下滑的問題，提到“推動投資止跌回穩，適當增加中央預算內投資規模”。
? 中央經濟工作會議對A股明年的投資指引主要包括以下幾個方面：
從產業視角來看，重點關注“推動投資止跌回穩”下，明年重大項目的安排：本次會議肯定了當前投資增速面臨下滑的問題，部署推動投資止跌回穩。明年是十五五的開局之年，在這樣的背景下，重大項目有望成為投資端的主要抓手，建議重點關注重大項目相關預期。
消費端方面，會議重視了經濟中需求相對供給較弱的問題，并提及將制定實施城鄉居民增收計劃，是積極的信號。但值得注意的是，今年并未提到“加力擴圍”，因此兩新政策的資金支持力度可能難以迎來擴張。
從過往市場表現經驗來看，會后7天大盤風格往往相對占優。尤其是近5年來看，4次均是大盤風格相對占優。分行業來看，石油石化、通信、電子等行業在會后7日上漲概率更高。從平均超額收益水平來看，近5年，社會服務、公用事業、煤炭、傳媒這五個行業平均超額水平相對更高。從歷史經驗來看，中央經濟工作會議提到的重點產業往往會成為第二年經濟工作的重點，政策往往會加大支持力度，需要重點關注，比如23年的低空經濟和24年的整治內卷。
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01
會議有哪些增量信息？
中央經濟工作會議12月10日至11日在北京舉行。整體來看，會議延續政治局會議相對積極的表態，有以下幾個重點：
（1）經濟形勢研判中添加了“供強需弱”表述，意味著對當前需求側下滑的重視程度提高，后續針對需求側的政策有望密集出臺。
（2）明年財政赤字率有望維持4%。本次會議提到“保持必要的財政赤字、債務總規模和支出總量，加強財政科學管理”。相較于去年的“提高財政赤字率，確保財政政策持續用力、更加給力。加大財政支出強度，加強重點領域保障。增加發行超長期特別國債，持續支持“兩重”項目和“兩新”政策實施。增加地方政府專項債券發行使用”有明確表明安排增量的表述不多。但通稿同時提到“重視解決地方財政困難”、“適當增加中央預算內投資規模”，后續中央財政發力仍有訴求，因此赤字率有望維持4%。
（3）貨幣政策提到“把促進經濟穩定增長、物價合理回升作為貨幣政策的重要考量”，明年在多項貨幣政策目標中，促進經濟發展、物價回升的優先級較高。
（4）擴內需仍然置于明年重點任務篇幅之首。在具體舉措方面，擬主要通過三個方面提振消費。一是提高居民收入。會議提到“制定實施城鄉居民增收計劃”。二是以舊換新。會議提到。“優化‘兩新’政策實施”。但值得注意的是，相較于去年的“加力擴圍”，“優化”二字或意味著資金支持規模或難以進一步擴張。三是服務消費。會議提到“清理消費領域不合理限制措施，釋放服務消費潛力。”另外，本次會議也注意到了近幾個月投資數據下滑的問題，提到“推動投資止跌回穩，適當增加中央預算內投資規模”。
基于中央經濟工作會議對明年的政策定調及各項經濟工作安排部署，我們認為中央經濟工作會議對A股明年的投資指引主要包括以下幾個方面：
（1）從宏觀層面來看，政策整體延續了相對積極的政策基調。具體來看，財政政策取向積極，赤字率安排或維持在4%；貨幣政策提到了，“把促進經濟穩定增長、物價合理回升作為貨幣政策的重要考量”意味著，在多項貨幣政策目標中，促進經濟發展、物價回升的優先級較高。明年A股有望繼續迎來相對寬松的政策環境。
（2）從產業視角來看，重點關注“推動投資止跌回穩”下，明年重大項目的安排：本次會議肯定了當前投資增速面臨下滑的問題，部署推動投資止跌回穩。明年是十五五的開局之年，在這樣的背景下，重大項目有望成為投資端的主要抓手，建議重點關注重大項目相關預期。
（3）消費端方面，會議重視了經濟中需求相對供給較弱的問題，并提及將制定實施城鄉居民增收計劃，是積極的信號。但值得注意的是，今年并未提到“加力擴圍”，因此兩新政策的資金支持力度可能難以迎來擴張。
（4）從過往市場表現經驗來看，會后7天大盤風格往往相對占優。尤其是近5年來看，4次均是大盤風格相對占優。分行業來看，石油石化、通信、電子等行業在會后7日上漲概率更高。從平均超額收益水平來看，近5年，社會服務、公用事業、煤炭、傳媒這五個行業平均超額水平相對更高。從歷史經驗來看，中央經濟工作會議提到的重點產業往往會成為第二年經濟工作的重點，政策往往會加大支持力度，需要重點關注。比如23年的低空經濟和24年的整治內卷。
1．經濟形勢研判：供強需弱矛盾突出
會議指出“我國經濟發展中老問題、新挑戰仍然不少，外部環境變化影響加深，國內供強需弱矛盾突出，重點領域風險隱患較多。這些大多是發展中、轉型中的問題，經過努力是可以解決的，我國經濟長期向好的支撐條件和基本趨勢沒有改變。要堅定信心、用好優勢、應對挑戰，不斷鞏固拓展經濟穩中向好勢頭。”
本次會議添加了“國內供強需弱矛盾突出”這一表述，意味著對當前需求側下滑的重視程度提高，后續針對需求側的政策有望密集出臺。
2．財政政策：明年財政赤字率有望維持4%。
明年財政赤字率有望維持4%。本次會議提到“保持必要的財政赤字、債務總規模和支出總量，加強財政科學管理”。相較于去年的“提高財政赤字率，確保財政政策持續用力、更加給力。加大財政支出強度，加強重點領域保障。增加發行超長期特別國債，持續支持“兩重”項目和“兩新”政策實施。增加地方政府專項債券發行使用”有明確表明安排增量的表述不多。但通稿同時提到“重視解決地方財政困難”、“適當增加中央預算內投資規模”，后續中央財政發力仍有訴求，因此赤字率有望維持4%。
政策核心調整措施包括以下內容：1）對陸上風電和海上風電實施差異化稅收政策。自 2025 年 11 月 1 日起，廢止陸上風力發電增值稅即征即退 50%的優惠政策；同時，對海上風力發電繼續實行增值稅即征即退 50%的政策，有效期至 2027 年 12 月 31 日。2）在核電領域實行過渡性安排：2025 年 10 月 31 日前已商業投產或已核準的核電機組維持原有稅收優惠，但 2025 年 11 月 1 日后核準的新核電機組不再享受增值稅先征后退政策
3．貨幣政策：把促進經濟穩定增長、物價合理回升作為貨幣政策的重要考量
本次會議延續“適度寬松”描述。具體措施方面，提到“把促進經濟穩定增長、物價合理回升作為貨幣政策的重要考量，靈活高效運用降準降息等多種政策工具，保持流動性充裕，暢通貨幣政策傳導機制，引導金融機構加力支持擴大內需、科技創新、中小微企業等重點領域。”
“把促進經濟穩定增長、物價合理回升作為貨幣政策的重要考量”意味著，在多項貨幣政策目標中，促進經濟發展、物價回升的優先級較高。
4．擴內需政策：制定居民增收計劃，推動投資止跌回穩
會議延續12月政治局會議部署，在行文順序上，仍將擴內需置于明年重點任務篇幅之首。在具體舉措方面，擬主要通過三個方面提振消費。
一是提高居民收入。會議提到“制定實施城鄉居民增收計劃”。
二是以舊換新。會議提到。“優化‘兩新’政策實施”。相較于去年的“加力擴圍”，“優化”二字或意味著資金支持規模或難以進一步擴張。
三是服務消費。會議提到“清理消費領域不合理限制措施，釋放服務消費潛力。”
另外，本次會議也注意到了近幾個月投資數據下滑的問題，提到“推動投資止跌回穩，適當增加中央預算內投資規模”。
5．產業政策：人工智能+
本次會議提到“實施新一輪重點產業鏈高質量發展行動。深化拓展‘人工智能+’”。
“人工智能+”已連續兩年出現在中央經濟工作會議的通稿中。“人工智能”的受重視程度逐漸提升，已經連續四年出現在中央經濟工作會議的通稿內容中。
6．改革：深入整治“內卷式”競爭，深化資本市場投融資綜合改革
在改革篇中，本次會議再次提到了“深入整治‘內卷式’競爭”。另外，資本市場層面，雖然12月政治局會議沒有延續提及資本市場，但是本次通稿中提到了“持續深化資本市場投融資綜合改革”。
7．地產政策：延續此前政策脈絡
在地產方面，會議提到“著力穩定房地產市場，因城施策控增量、去庫存、優供給，鼓勵收購存量商品房重點用于保障性住房等”。
8．防風險/化債：積極穩妥化解重點領域風險
在防風險的篇幅中，本次會議提到“堅持守牢底線，積極穩妥化解重點領域風險．．．積極有序化解地方政府債務風險，督促各地主動化債，不得違規新增隱性債務。優化債務重組和置換辦法，多措并舉化解地方政府融資平臺經營性債務風險”。強化了對不得新增隱債的要求，在債務司成立的背景下，后續地方政府有望進一步有序化解債務，持續推進化解地方政府融資平臺經營性債務風險。
02
對資本市場有何指引？
基于中央經濟工作會議對明年的政策定調及各項經濟工作安排部署，我們認為中央經濟工作會議對A股明年的投資指引主要包括以下幾個方面：
（1）從宏觀層面來看，政策整體延續了相對積極的政策基調。具體來看，財政政策取向積極，赤字率安排或維持在4%；貨幣政策提到了，“把促進經濟穩定增長、物價合理回升作為貨幣政策的重要考量”意味著，在多項貨幣政策目標中，促進經濟發展、物價回升的優先級較高。明年A股有望繼續迎來相對寬松的政策環境。
（2）從產業視角來看，重點關注“推動投資止跌回穩”下，明年重大項目的安排：本次會議肯定了當前投資增速面臨下滑的問題，部署推動投資止跌回穩。明年是十五五的開局之年，在這樣的背景下，重大項目有望成為投資端的主要抓手，建議重點關注重大項目相關預期。
（3）消費端方面，會議重視了經濟中需求相對供給較弱的問題，并提及將制定實施城鄉居民增收計劃，是積極的信號。但值得注意的是，今年并未提到“加力擴圍”，因此兩新政策的資金支持力度可能難以迎來擴張。
（4）從過往市場表現經驗來看，會后7天大盤風格往往相對占優。尤其是近5年來看，4次均是大盤風格相對占優。分行業來看，石油石化、通信、電子等行業在會后7日上漲概率更高。從平均超額收益水平來看，近5年，社會服務、公用事業、煤炭、傳媒這五個行業平均超額水平相對更高。從歷史經驗來看，中央經濟工作會議提到的重點產業往往會成為第二年經濟工作的重點，政策往往會加大支持力度，需要重點關注。比如23年的低空經濟和24年的整治內卷。
1．會后市場風格規律
從過去10年會后市場表現來看，會后7天大盤風格往往相對占優。尤其是近5年來看，4次均是大盤風格相對占優。
2．會后行業上漲的規律
分行業來看，石油石化、通信、電子等行業在會后7日上漲概率更高。從平均超額收益水平來看，近5年，社會服務、公用事業、煤炭、傳媒這五個行業平均超額水平相對更高。
3．過往會議在產業上的重點部署
從歷史經驗來看，中央經濟工作會議提到的重點產業往往會成為第二年經濟工作的重點，政策往往會加大支持力度，需要重點關注。
2023年：會議著重提到“低空經濟”后，2024年低空經濟支持政策頻出，各地方政府紛紛出臺政策。低空經濟成為“新質生產力”的具象化板塊，3月正式發酵。
2024年：會議重點部署了“綜合整治‘內卷式’競爭”，財經委會議后，相關版塊在7月大幅上漲。